Observatorio de balances sectoriales del tercer trimestre de 2019

Éste es el tercer trimestre cuyos datos analizamos en nuestro observatorio de balances sectoriales. Para ello utilizamos datos que publican con periodicidad trimestral el Instituto Nacional de Estadística (INE) y el Banco de España (BdeE). Recordemos que la importancia de estos saldos reside en que el ahorro de unos sectores tiene que ser idéntico al endeudamiento de otros. Por tanto ningún sector puede ser completamente ajeno a lo que hagan los demás y sus objetivos y comportamientos pueden quedar condicionados por decisiones que se adoptan en otros sectores.

Los datos de la capacidad (+) o necesidad de financiación (-) del tercer trimestre de 2019 y acumulados para el año que publican el INE y el BdeE se detallan en la siguiente tabla. Por identidad contable los saldos deben sumar exactamente 0.

Tabla 1. Capacidad (+) o necesidad (-) de financiación de los sectores institucionales

Sector institucional	INE 2019 T3	INE Acumulado 2019 T3	BdE 2019 T3	BdeE Acumulado 2019 T3
Hogares	-13,846	1,337	-7,670	24,390
Empresas	4,226	11,893	-1,536	-10,646
Instituciones financieras	8,891	22,648	8,891	22,648
Sector privado	-729	35,878	-315	36,392
Administraciones públicas	8,790	-17,921	8,376	-18,435
Sector exterior	-8,061	-17,957	-8,061	-17,957

Cifras en millones de euros

 

Como en ocasiones anteriores, observamos discrepancias entre los datos que publican el BdeE y el INE. La discrepancia es poco relevante para los sectores exterior, administraciones públicas y el de instituciones financieras donde suponemos que el control de los datos es más sencillo de ejercer. Pero parece que el INE y el BdeE no se ponen de acuerdo a la hora de identificar a hogares o empresas como contrapartidas de las operaciones que realizan los demás sectores.

El INE considera que los hogares tuvieron durante el tercer trimestre una necesidad de financiación de 13.846 millones de euros y que las empresas en cambio tuvieron una capacidad de financiación de 4.226 millones de euros. En cambio el Banco de España considera que ambos sectores se endeudaron en términos netos frente a los demás sectores. Si sumamos a éstos el de las instituciones financieras entonces el sector privado habría tenido un saldo levemente negativo. Este endeudamiento ha sido fundamentalmente responsabilidad del sector público que consiguió un superávit en el tercer trimestre.

Datos acumulados

Si examinamos los datos acumulados al tercer trimestre de 2019, la discrepancia estadística sigue dificultando el análisis dentro del sector privado. Si atendemos al INE los hogares habrían ahorrado apenas 1.337 millones de euros mientas que las empresas habrían acumulado una capacidad de financiación de 11.893 millones de euros. El Banco de España en cambio piensa que las empresas se habrían endeudado en 10.646 millones de euros y los hogares habrían conseguido un ahorro superior a 24 mil millones de euros. Invitamos a ambas entidades a buscar una forma de reconciliar las estadísticas que publican.

El sector privado, en agregado acumuló en 2019 un ahorro de 36 mil millones de euros. Al menos aquí INE y BdeE coinciden en el cálculo. Este ahorro se reparte a medias entre el déficit de las administraciones públicas y un superávit por cuenta corriente con el resto del mundo.

El siguiente gráfico resume la evolución de los balances sectoriales en porcentaje del PIB en los últimos 11 años. El acumulado de 2019 parece un calco del año anterior. El gobierno y el sector exterior han contribuido a mejorar los deteriorados balances del sector privado doméstico como lleva ocurriendo desde 2012. Esta evolución de los balances sectoriales ha permitido un crecimiento que no compromete los balances de los hogares (no sabemos con exactitud si las empresas no financieras se están endeudando debido a la discrepancia entre INE y BdeE). Sin embargo un menor rigor fiscal de las administraciones públicas habría permitido una más rápida mejora de estos balances y probablemente un crecimiento económico y caída del desempleo más vigorosos.

Riesgo de estrangulamiento de posiciones cortas

Es pronto para hacer afirmaciones taxativas pero es probable que el cuarto trimestre nos deje una foto similar. Sin embargo el enfriamiento mundial del comercio exterior  y el empeño del nuevo gobierno por cumplir con los mal llamados objetivos de déficit sugieren que en el primer trimestre de 2020 el sector privado podría empezar a experimentar dificultades. Hay que recordar que ya hay gobierno y que presentará sus presupuestos próximamente. Hasta ahora se habían prorrogado los últimos del Gobierno de Rajoy. Los ministros Calviño y Escrivá tienen una fe inquebrantable en las reglas de decoro fiscal lo cual no es un buen augurio.

En el sector privado hay agentes que están endeudados y que por tanto mantienen posiciones cortas en la divisa. En cambio los ahorradores mantienen posiciones largas. Un deudor apuesta a que será capaz de conseguir la divisa que necesita para cubrir sus posiciones cortas cuando se produzcan los vencimientos de sus obligaciones. Puede obtenerla de aquellos que mantienen posiciones largas y están dispuestos a reducirlas o del dinero creado por el Estado mediante el déficit público.

La reducción del déficit público, puede dificultar que llegue suficiente divisa del Estado a quienes tienen posiciones cortas. Si los ahorradores no están dispuestos a deshacer sus posiciones largas, concediendo préstamos o gastando, los deudores pueden encontrarse en una situación de estrangulamiento de posiciones cortas (del inglés “short squeeze”). Los ejercicios de virtuosismo fiscal retiran ingresos y reducen las posiciones largas de divisas lo cual puede inducir un retraimiento del consumo. Esto podría tener consecuencias sobre la demanda interna, actualmente principal motor de la economía española. También puede conducir a insolvencias y quiebras entre aquellos que mantienen posiciones cortas y desencadenar crisis financieras de carácter sistémico al contagiarse los problemas de balances de unas entidades a los de otras. Los malos datos del empleo registrados en enero de 2020 sugieren que este fenómeno puede estar ya ocurriendo.