¿Qué es la Teoría Monetaria Moderna?

Intervenciones de Stuart Medina, Juan Laborda, Pavlina Tcherneva, Manolo Monereo y Eduardo Garzón en el acto Desempleo 0%. Un vídeo de presentación editado por Andrés Alcázar.

El original con mayor calidad se puede encontrar en la página web de Red MMT

La identidad de los balances sectoriales

La identidad de los balances sectoriales

En un post anterior explicamos que hay una relación entre déficit comercial y financiación del exterior. En este post trataremos de entender la relación entre el ahorro doméstico y el déficit comercial. Para entender por qué un déficit comercial equivale a recibir financiación del exterior puede ser útil el análisis de los balances sectoriales. Partimos de la relación entre algunas magnitudes macroeconómicas recogidas en la contabilidad nacional. El Producto Interior Bruto (PIB) es la suma de todos los bienes y servicios que produce una economía en un año. Estos se destinan al consumo, el gasto público, las exportaciones o la inversión. Escrito en forma matemática podemos establecer la siguiente ecuación para el PIB desde el punto de vista del gasto.

PIB≡C+G+X+I-M

Donde C= Consumo, G=Gasto público, X= exportaciones, I= inversión y M=Importaciones. Observen que en la ecuación del PIB utilizamos el símbolo ≡ que expresa una identidad.

Por otra parte todos los gastos tienen que ser forzosamente el ingreso de alguien. Por tanto el PIB es igual a las rentas de todos los agentes que han participado en el proceso productivo:

Cuando queremos estudiar el ahorro o desahorro de sector es más útil el Producto Nacional Bruto (PNB), que es igual al PIB más las rentas primarias (alquileres, dividendos, royalties, intereses, salarios por trabajos realizados para no residentes) percibidas por el uso de nuestros factores productivos en el extranjero menos las rentas primarias pagadas a extranjeros. Es decir:

PNB≡PIB+Rx≡C+G+X+I-M+Rx

Restando los impuestos netos de subvenciones "T"sobre la producción y las importaciones y reorgnizando los términos obtenemos obtenemos la siguiente expresión:

(PNB-C-T-I)+(T-G)≡+(X-M+Rx)

El primer término entre paréntesis representa la capacidad de financiación o el ahorro neto del sector privado (es decir, lo que queda de su renta disponible después de realizar inversiones y realizar su gasto en consumo), el segundo es simplemente el déficit público y el tercero el saldo de la balanza comercial. En definitiva unos sectores pueden tener una capacidad y otros una necesidad de ahorro pero el saldo de todos tiene que ser forzosamente igual a cero. Por consiguiente el ahorro nacional tiene que ser igual al saldo de la balanza por cuenta corriente.


El siguiente gráfico, elaborado a partir de datos facilitados por el INE, muestra la evolución histórica de la capacidad (en positivo) y la necesidad de financiación (en negativo) de cada sector institucional para la economía española. El lector observará que el gráfico es simétrico y no puede ser de otra manera pues la financiación que aportan unos (cifras positivas) tiene que ser contablemente idéntica a la que reciben otros.

Resulta evidente que en los años que precedieron a la crisis financiera global iniciada en 2007, el sector privado español consumió más bienes y servicios de los que producía nuestra economía. Dicho de otro modo, se estuvo endeudando con el resto del mundo (fundamentalmente con Alemania y otros países HOGS). En 2007 nuestro déficit por cuenta corriente (en el que se registra el saldo de la balanza de mercancías y servicios y rentas netas percibidas o pagadas al resto del mundo) llegó a ser superior al 10% de nuestro PIB ¿Era este fenómeno preocupante? En aquellos años primeros años de funcionamiento del euro se pensaba que no. En la medida que ese endeudamiento externo se hacía en la moneda funcional como mucho podría temerse que algunos hogares o empresas entraran en situaciones de insolvencia. Podemos verlo de otra manera: los bancos españoles decidieron alegremente abrir nuevos depósitos a nombre de sus clientes para que compraran viviendas, coches de lujo alemanes y material de construcción. Los bancos crearon títulos de deuda respaldados por sus carteras de préstamos que vendieron a los bancos alemanes y franceses para reequilibrar sus ratios de solvencia y liquidez, sacando de sus carteras muchos de esos préstamos hipotecarios. En definitiva crearon una monumental crisis financiera que aun estamos pagando. Al finalizar el período de la burbuja la posición financiera neta de las familias respecto al resto del meno equivalía el 100% de nuestro PIB.

Observemos el comportamiento de las barras rojas, que corresponden a la necesidad (cuando la barra cae debajo del 0) o capacidad (cuando la barra está por encima del 0) de financiación del gobierno durante la época de la burbuja y con posterioridad. Vemos que antes de la crisis de 2007 el gobierno español actuó con "prudencia", es decir incurrió en un moderado déficit. Incluso entre 2005 y 2009 el estado español obtuvo un superávit. Este fenómeno, que se da rara vez, fue saludado a la sazón por los medios de comunicación como un logro. Sin embargo, la realidad es que la prudencia del estado fue lo contrario porque simplemente deterioraba aun más los ahorros de las familias y empresas. Un superávit fiscal simplemente indica que el estado está inyectando en el sector no público menos dinero del que destruye mediante impuestos. Otra forma de verlo es que entre 2005 y 2007  dos sectores, el exterior y el público, estaban empeñados en ahorrar lo que obligaba al sector privado doméstico, hogares y empresas, a desahorrar o endeudarse todavía más.

En 2008 los bancos se dieron cuenta de que ya no era posible seguir con el juego. Las familias y empresas tenían que reparar sus balances sobreendeudados. Ese año el crédito bancario se esfumó y la consecuencia fue una recesión profunda.

Fíjense sin embargo en el comportamiento del sector público: a partir de 2008 sus cuentas se vuelven deficitarias. No podía ser de otra manera: dado que los alemanes no querían gastar los depósitos que habían acumulado en euros comprando productos a los hogares y empresas españoles, la única forma de revertir el excesivo endeudamiento del sector privado era que el estado entrara en déficit. Era el único agente que podía suministrar esos ahorros. El empeño de las autoridades de Bruselas en que el estado redujera rápidamente el déficit no solo se reveló muy perjudicial sino que además era imposible. Si las familias y las empresas están empeñadas en ahorrar o simplemente no consiguen crédito bancario para vivir por encima de lo que permite su renta todo intento de extraerles más dinero de los bolsillos solo puede producir mayores caídas del gasto y por tanto del PIB.

Las motivaciones y determinantes del ahorro de cada sector institucional son un poco más complejas y merecerían un post completo. Sin embargo, analizar los balances sectoriales nos ayudan a entender por qué la narración oficial transmitida por el Partido Popular y la Unión Europea es falsa y profundamente defectuosa.

El dinero y el comercio internacional

En este post trataremos sobre la interacción entre economías ubicadas en zonas monetarias distintas que se conectan a través del comercio internacional. Concretamente examinaremos lo que ocurre cuando una economía incurre en un déficit comercial.

Supongamos que la empresa IMPORTASA, residente en la zona euro, desea importar vehículos fabricados por la empresa ACME ubicada en la zona monetaria del dólar de los EEUU. IMPORTASA quiere vender esos vehículos a otros residentes en la zona euro y por tanto a cambio recibirá depósitos denominados en esa moneda. Sin embargo ACME tiene como moneda funcional el dólar. IMPORTASA tiene un negocio que solo puede generar depósitos denominados en euros. ACME desea recibir dólares a cambio de la venta de los automóviles que fabrican. Esto plantea un dilema que puede ser resuelto de dos maneras.

1. Alguien en el país exportador desea obtener a cambio un depósito denominado en la moneda del país deficitario.
2. Un residente en el país exportador nos concede un préstamo denominado en la divisa del país exportador. 

Operativamente este dilema lo resuelve una entidad financiera que puede intermediar entre el exportador y el importador. Pero en esencia el intermediario financiero simplemente traslada el problema a otra entidad o a otra persona.

Si pasamos del caso particular de una empresa al de una economía agregada y suponemos que ésta incurre en un déficit comercial —es decir, que las compras a extranjeros han superado en valor a las exportaciones al resto del mundo— el dilema es el mismo. Una vez saldadas todas las transacciones comerciales entre residentes y extranjeros, quedará una posición neta deficitaria denominada en alguna moneda; puede ser en nuestra moneda o en divisas extranjeras. Veamos ambos escenarios a continuación.

El país exportador desea obtener a cambio de sus exportaciones un depósito denominado en la moneda del país deficitario

En el primer caso, cuando nuestra economía es deficitaria, los extranjeros aceptan cobrar mediante depósitos denominados en euros. En el futuro estos depositantes podrían decidir ejercer este poder de compra y de esta manera la balanza comercial se equilibraría. Un déficit comercial en euros hoy podría transformarse en un superávit comercial en el futuro.

La conclusión relevante es que un déficit comercial simplemente puede ser la imagen refleja del deseo los extranjeros de mantener depósitos denominados en nuestra moneda. Esto es lo que hacen los chinos, los alemanes o los coreanos. Producen bienes y servicios que exportan a otros países. Estas naciones exportadoras, presentadas como parangón de la competitividad y el éxito por el pensamiento económico dominante, mantienen un superávit comercial durante muchos años con el resto del mundo. ¿Qué reciben a cambio? Simplemente una anotación contable en una divisa extranjera. 

Un caso paradigmático es el de la relación entre China y los EEUU. Los chinos exportan mucho al país americano. A cambio reciben depósitos en dólares. Podrían utilizarlos para ir a Disneylandia, comprar coches fabricados en Detroit o fármacos sintetizados por una farmacéutica americana. Sin embargo, prefieren mantener los depósitos en dólares, al parecer por tiempo indefinido. El gráfico siguiente muestra la balanza comercial de los EEUU con China que ha sido permanentemente deficitaria hasta alcanzar los 350 mil millones de dólares. En la prensa leeremos a menudo que EEUU está cada vez más endeudado con el país asiático. Eso sería peligroso para la nación americana porque el día que China no desee financiar a EEUU podría suponer el hundimiento de su economía. ¿De verdad? Piénsenlo otra vez: ¿qué pueden hacer los chinos si ya no desean tener depósitos en dólares? Pueden utilizarlos para comprar bienes y servicios a la venta en dólares, es decir, producidos en EEUU. No parece un escenario muy amenazante.

Fuente: US Census

Fugas del circuito

¿Es preocupante que los residentes de un estado se endeuden respecto al resto del mundo en su propia moneda? Sí hay un pequeño problema. Debemos ser conscientes de que cuando los extranjeros desean materializar el ahorro generado por sus ventas a nuestro país en depósitos denominados en nuestra moneda se produce una fuga del sistema económico. Las importaciones son un destino de las rentas generadas en nuestro país por los factores productivos (capital o trabajo). Si estas rentas no se destinan a comprar bienes y servicios producidos en nuestro país se producirá una caída de la demanda interna que puede llevar a una caída de la producción y un aumento del desempleo. Recordemos que a nivel macroeconómico

INGRESO=GASTO=PRODUCCIÓN.

Si imaginamos la economía como un circuito podemos visualizar las importaciones como una fuga que detrae poder de compra de éste. Esto es lo que representa de forma estilizada el siguiente gráfico.

Por tanto, si no todo nuestro ingreso se destina a gasto dentro de nuestra economía entonces la producción caerá. ¿Cómo conseguimos que no caiga la producción y se genere desempleo?

Para evitarlo tiene que existir algún agente nacional dispuesto a consumir más de lo que ingresa por importe equivalente al déficit comercial. Es decir, tiene que haber un agente dispuesto a endeudarse. Una posibilidad es que se endeude el sector privado. (Veremos en un post posterior que esto fue lo que ocurrió en España cuando entramos en el euro).

Pero si el sector privado desea ahorrar solo queda otro agente que puede desahorrar: el sector público, el gobierno. Para que no caiga la producción en nuestra economía el estado debe incurrir en un gasto deficitario para compensar las fugas de poder de compra al exterior. El estado puede suplir el poder de compra no utilizado con mayores inyecciones de gasto público o reduciendo los impuestos. Este es el célebre "déficit gemelo" que preocupaba por ejemplo a los economistas de la escuela de Cambridge.

Este endeudamiento del estado puede revertirse en el momento en que el sector exterior decide comprar más de lo que nos vende. En el caso de que tuviéramos un superávit comercial permanente podría ser conveniente que el estado redujera su gasto o aumentara los impuestos para evitar que la presión exportadora genere tensiones inflacionistas. La obsesión alemana por mantener un superávit de sus cuentas públicas es un ejemplo de una política que compensa el excesivo superávit exterior de su sector privado.

Los extranjeros nos han dado un préstamo en moneda extranjera. 

Examinemos el segundo caso. Por ejemplo, un banco en la zona dólar concede un préstamo en dólares al importador ubicado en la zona euro. Al hacerlo constituye un nuevo depósito en esa divisa a favor del importador quien lo puede utilizar para pagar a su proveedor extranjero.

Esta operación  crea un problema diferido. Si los importadores no pueden generar dólares en su propio negocio tendrán que vender euros para comprar dólares, dicho de otra manera, tendrán que encontrar a alguien que necesita euros y esté dispuesto a entregar dólares a cambio. Por ejemplo, el comprador de esos depósitos denominados en euros podría ser un exportador que ha conseguido dólares pero realmente necesita su moneda funcional para pagar a sus acreedores o pagar sus impuestos. (Operativamente estas transacciones no se hacen directamente entre importadores y exportadores sino que normalmente intervendrá alguna institución financiera que puede casar esta oferta y demanda). Sin embargo en este caso trasladamos el problema a otro agente nacional que se queda endeudado en una moneda extranjera. Este agente tiene que ser capaz de generar flujos de caja denominados en esa divisa en el futuro para pagar el principal más los intereses.

Los riesgos del endeudamiento en moneda extranjera

En una economía que se endeuda en moneda extranjera y que no es capaz de generar divisas por importe suficiente para saldar la deuda habrá más compradores de divisas que vendedores. La consecuencia de la sobreoferta de moneda nacional y el exceso de demanda de divisas es que la primera se depreciará respecto a la segunda.

La depreciación de la divisa encarece las importaciones y abarata las exportaciones. Esto puede equilibrar la balanza comercial. Pero también tiene el inconveniente de que las personas y empresas previamente endeudadas en divisas extranjeras tendrán que ofrecer más unidades de su moneda nacional en el futuro cuando compren la moneda extranjera que necesitan para pagar a sus acreedores. Si no son capaces de  afrontar ese encarecimiento de sus préstamos externos pueden entrar en situaciones de insolvencia. (Además el encarecimiento de las importaciones  puede transmitirse a los precios finales causando inflación, sobre todo si la economía es muy abierta tema que trataremos en un post posterior). Es poco recomendable endeudarse en moneda extranjera salvo que uno tenga probada capacidad de generar los flujos de caja en la misma moneda que le permitan atender el servicio de su deuda.

En los años de la burbuja inmobiliaria española algunas entidades financieras ofrecieron a sus clientes de forma torticera e imprudente préstamos hipotecarios denominados en yenes o francos suizos. Estos bancos engañaron a sus clientes arguyendo que así podrían beneficiarse de los tipos de interés más bajos vigentes en esas zonas monetarias. Cuando el franco suizo se apreció respecto al euro algunos de los que picaron se encontraron con un encarecimiento imprevisto de sus cuotas hipotecarias. Los hogares normalmente perciben ingresos en la moneda de su propio país. Para ellos endeudarse en una moneda extranjera implica asumir un riesgo cambiario que puede tener proporciones excesivas para una economía doméstica.

El riesgo de endeudarse en moneda extranjera también es relevante para los los estados. Muchos gobiernos de economías menos desarrolladas han recurrido a financiación en divisas para abastecerse de tecnología extranjera, bienes de capital o armamento. Estas compras se financian frecuentemente con deuda externa denominada en divisas extranjeras. Este tipo de operaciones son las que pueden originar una crisis de deuda externa.

Tal fue el caso de los países de América Latina en los años 70 cuyas economías llegaron a acumular un nivel de endeudamiento externo equivalente a casi el 50% de su renta nacional bruta. El proceso fue fomentado por bancos de inversiones que animaron a los gobiernos a entrar en unas operaciones de financiación que se revelarían muy imprudentes El problema de endeudamiento se vio acentuada por la depreciación de sus monedas que elevó el valor nominal de estas deudas expresadas en la divisa nacional. Estas economías llegaron a un punto en el que ya no fueron capaces de generar suficientes divisas procedentes de sus exportaciones como para atender el servicio de su deuda externa y además seguir importando bienes básicos del extranjero. La necesidad de destinar una gran parte de las exportaciones a pagar intereses y principal a los acreedores extranjeros implicó que una parte importante de sus recursos se desviaran a un uso socialmente inútil. Para atender esos pagos los estados tuvieron que aplicar políticas de austeridad que perjudicaron sobre todo el gasto social, deprimieron la economía y dejaron a muchas personas sin empleo y sumidas en la miseria. La crisis de la deuda causó una década pérdida en América Latina.

Por tanto, debemos ser conscientes de que la ventaja de ser un emisor en régimen de monopolio se limita a todos los bienes y servicios que se hallan a la venta en la moneda que emite el estado y no aplica a los bienes y servicios producidos en el extranjero.

Analicemos la balanza de capitales desagregada por divisas

Tradicionalmente los países publican una balanza comercial que muestra el saldo de las exportaciones y las importaciones de bienes y servicios. Si añadimos la balanza de rentas, que recoge los pagos al extranjero por intereses, dividendos, salarios pagados a trabajadores extranjeros menos los ingresos por los mismos conceptos, obtenemos la cuenta corriente.

El saldo de la balanza por cuenta corriente está compensado por la balanza de capitales que recoge la financiación neta recibida del extranjero si mantenemos un déficit o la financiación neta concedida a extranjeros si conseguimos un superávit en la balanza por cuenta corriente.

Cuando una economía incurre en un déficit comercial más o menos prolongado esto no representa un riesgo mientras los extranjeros están dispuestos a mantener saldos denominados en la moneda del país deficitario. En cambio, si los extranjeros prefieren que los pagos se hagan en su propia moneda o en la de un tercer país, imponen sobre los importadores la obligación de realizar una serie de pagos periódicos al acreedor en esa moneda con posterioridad. Además si estas empresas u hogares no los pudieran conseguir su estado no podrá rescatarlos —por ejemplo, nacionalizando sus negocios— para saldar su deuda con el acreedor extranjero.

El gobierno debe evitar o minimizar el endeudamiento en moneda extranjera. Si nos endeudamos en nuestra moneda el gobierno siempre podrá garantizar que los extranjeros cobrarán su deuda. Incluso, si hubiese alguna entidad financiera o empresa del sector privado excesivamente endeudada en euros el estado siempre podría nacionalizarla si considera que su quiebra o liquidación dañaría la economía nacional.

En cambio si nos endeudamos en otra divisa para comprar bienes y servicios al extranjero podemos encontrarnos con problemas para atender los pagos en el futuro porque tenemos que asegurarnos de que podremos hacernos con esas divisas en el futuro.

Esto es especialmente válido para economías menos desarrolladas.

¿Quiere esto decir que un país pobre no debe importar bienes del extranjero? La realidad es si un país es pobre y carece de tejido industrial para producir bienes y servicios que realmente interesen a los nacionales de otros países ninguna política de tipos de cambio puede resolver ese problema. En este caso un gobierno responsable tratará de encauzar las entradas de divisas extranjeras hacia la compra de bienes extranjeros que sean realmente de primera necesidad como fármacos o material sanitario o bienes de capital que pueden mejorar la capacidad productiva del país en el futuro.

Lo que debe minimizar o desincentivar es la entrada de bienes suntuarios que son socialmente poco útiles. Lamentablemente, en muchos estados subdesarrollados, muchos de ellos con débiles mecanismos democráticos de control y elevadas desigualdades sociales, las élites suelen poner la economía a su servicio y podemos ver cómo una parte de los ingresos por exportaciones, normalmente de materias primas producidas gracias al duro trabajo de campesinos y mineros, se destina a la importación de vehículos de lujo y otros bienes suntuarios. Esto no solo expone el país a crisis de deuda futuras sino que supone un ejemplo de cómo las élites explotan a las clases populares.

Una política que fomente la sustitución de importaciones o las restricciones al libre movimiento de capitales pueden ser aconsejables para las economías menos desarrolladas o para las que no cuentan con una divisa utilizada como moneda de reserva. El gobernante prudente permitiría la constitución de préstamos a favor de empresas y ciudadanos de esa economía denominados en moneda extranjera condicionada a la comprobación de que los depósitos se destinen a la compra de equipamiento que aumenten el potencial productivo de la economía en el futuro. También puede ser útil limitar los depósitos constituidos a favor de extranjeros para especular en los mercados financieros. Este tipo de operaciones suele generar movimientos de grandes capitales que pueden causar una gran volatilidad en la cotización de la divisa.

Es desafortunado que los servicios estadísticos nacionales no suelen publicar la balanza de capitales desagregada por divisas. Un incremento del endeudamiento externo denominado en divisas extranjeras sería un motivo de alerta mientras que un endeudamiento en la propia moneda plantea menos problemas. Una balanza de capitales que no desagrega por divisas hace que perdamos de vista esa información crítica.

En un post posterior hablaremos de los regímenes cambiarios y defenderemos la necesidad de que el tipo de cambio sea flotante para asegurar una verdadera soberanía monetaria. También hablaremos de qué determina las posiciones ahorradoras o deficitarias de los sectores de una economía.

¿Qué es el dinero? Parte V

En una serie de posts anteriores hemos explicado qué es el dinero. Esta es la serie hasta ahora:

¿Qué es el dinero? Parte I
¿Qué es el dinero? Parte II
¿Qué es el dinero? Parte III
¿Qiué es el dinero? Parte IV

En este post quería mostrar la un vistazo la relación entre los balances de los agentes que participan en el sistema monetario. Podemos visualizar el sistema monetario como una serie de balances encadenados.

Si para empezar examinamos el balance del estado (en el que consolidamos al gobierno y al banco central pues este es una entidad cuyo único accionista en la mayoría de los países es el estado) veremos que el pasivo incluye las monedas y billetes en circulación, las cuentas de reservas cuyos titulares son los bancos comerciales que participan en el sistema del banco central y las emisiones de deuda pública. Cuando el estado gasta crea nuevo dinero un proceso que consiste básicamente en una secuencia de cuatro apuntes contables:

• El Tesoro carga la cuenta del acreedor del estado y anota un abono en su cuenta en el Banco Central.
• El Banco Central carga la Cuenta de Depósitos del Tesoro y abona la cuenta de reservas del banco en el cual el acreedor mantiene su cuenta corriente.
• El banco comercial adeuda su cuenta de reservas y abona la cuenta corriente de su cliente
• El cliente hace el cargo en la cuenta corriente y abona la cuenta de su cliente, el estado.

El cobro de impuestos consiste en una secuencia de apuntes inversa a la anteriormente descrita y por tanto destruye dinero.

El gobierno emite deuda pública cuando el gasto público es superior a sus ingresos fiscales. Esto es una pura convención institucional. Sería igualmente efectivo recurrir a descubiertos en cuenta en el banco central.

Los balances de los bancos comerciales incluirán en su activo las cuentas de reservas en el banco central, una cartera de títulos que incluye sus inversiones en deuda pública y una cartera de créditos y préstamos a empresas y hogares. En el pasivo de los bancos comerciales encontraremos los depósitos que mantiene hogares y empresas.

Finalmente hogares y empresas registrarán en su activo estos mismos depósitos y en su pasivo los préstamos y créditos que les han concedido los bancos.

Cada transacción real entre los agentes del sector privado no financiero (el pago de un salario, la compraventa de una vivienda, el suministro de mercancías de un proveedor, etc.) generará transferencias entre ellos que se reflejarán en un cambio de titularidad de fondos en depósitos bancarios.

Si algún hogar o empresa necesita un préstamo de un banco, el banco constituirá un nuevo depósito a su favor. Este es el proceso de creación de dinero bancario. En cambio cuando un hogar o empresa amortice un préstamo sus depósitos se reducirán. La amortización de préstamos destruye el dinero.

Estas transferencias entre depósitos pueden ocurrir dentro de la misma entidad bancaria o entre distintos bancos. En este caso puede ser que un banco puede ver que sus depósitos totales aumentan o disminuyen.

En los balances de los bancos todas estas transacciones entre particulares generarán cambios en sus balances que les obligan a  recalcular su posición de reservas. Al calcular la posición pueden descubrir que se ha generado un exceso de reservas, que tratarán de colocar en el mercado interbancario, o un déficit en cuyo caso tratarán de obtenerlas del interbancario.  De esta forma se producen transferencias de cuentas de reservas entre los bancos. Estas transacciones no cambian el total de reservas en el sistema bancario. Para que cambie el volumen de reservas tiene que intervenir el banco central.

Los bancos centrales acomodarán la oferta de reservas para alcanzar su objetivo de tipos de interés. Si hay un exceso de reservas en el sistema bancario el tipo de interés interbancario tenderá a reducirse. Si el tipo de interés del mercado interbancario cae por debajo de su objetivo, el banco central puede drenar el exceso de reservas, por ejemplo vendiendo títulos de deuda pública a los bancos. Por el contrario, si hay un déficit de reservas el tipo de interés tenderá a subir. El banco central puede intervenir ofreciendo líneas de liquidez o comprando títulos de deuda que están en las carteras de los bancos. Esta operación  inyecta reservas en el sistema.Además estas operaciones de compra de títulos de deuda pública influye en su precio y por tanto determinar el rendimiento de la deuda pública. De esta manera el banco central puede determinar el tipo de interés de referencia para todos los plazos, tanto los de corto (menos de 1 año) como los de largo plazo (más de un año).

De esta forma los balances de los agentes están interrelacionados y las decisiones de unos agentes causan cambios voluntarios e involuntarios en los balances de otros. Pero hasta ahora hemos tratado los circuitos monetarios como circuitos domésticos cerrados.