Tensiones de precios
Hay un problema de subidas de precios pero no hay un problema de inflación. Al menos si nos atenemos a la definición académica como un proceso continuado en el tiempo de alzas de precios o, visto de forma recíproca, como la caída continuada en el tiempo del valor de la moneda. Es cierto que, en los dos últimos meses, el Índice de Precios al Consumo ha marcado ascensos del 5,5%, tasas que no se veían desde hace más de dos décadas.
Ilustración 1. IPC noviembre de 2021 (fuente INE)
Pero las causas están sobradamente identificadas y explicadas por el Instituto Nacional de Estadística en su boletín mensual. Los grupos con mayor impacto en este aumento del índice fueron la vivienda (por los costes de la energía y la electricidad) y el transporte de pasajeros. Ambos recogen el impacto de las alzas que han experimentado el petróleo y el gas natural. Recordemos que en 2020 el precio del barril de petróleo se hundió a mínimos históricos. No había ni espacio físico para almacenar los barriles. El rebote era bastante previsible. Pero el proceso parece que se está agotando. Tras el anuncio de los países productores de que incrementarían gradualmente la producción, aunque no tanto como querrían los EEUU, y el enfriamiento de expectativas causado por el rebrote de la pandemia el precio ha empezado a descender.
Ilustración 2. Precio del barril Brent
El alza del precio del gas ha impactado, a través del sistema de casación de precios marginalista, en el precio del Kw h. Tras alcanzar un máximo en EEUU ha empezado también a caer. Sin embargo, en Europa las tensiones con Rusia a cuenta de Ucrania y Bielorrusia, las presiones de EEUU para evitar la construcción del gasoducto NordStream 2, la falta de buques para transportar gas a los puertos europeos y el invierno en ciernes conspiran para que el precio en los mercados europeos se desvincule del americano y siga registrando máximos. Difícilmente pueden considerarse estos problemas, fundamentalmente de origen político, como un fenómeno monetario. Ese desacoplamiento en los precios de EEUU y Europa ha generado una oportunidad de arbitraje. Se conocía ayer que buques cargados de gas dirigidos a puertos de EEUU se han desviado a Europa donde los compradores estaban dispuestos a pagar más. Yo apostaría por que en un par de meses empiece a caer el precio del gas natural en Europa también.
Ilustración 3. Precio del gas natural en EEUU. (Fuente Ycharts)
Figura. 4: precios del gas natural en el mercado europeo (Fuente: Trading Economics)
Añádanse algunas dificultades logísticas causadas para restaurar las cadenas logísticas tras los confinamientos y cierres del tráfico internacional del año pasado y probablemente la mayor parte de las tensiones en los precios quedan satisfactoriamente explicadas. El siguiente gráfico muestra de forma dramática la evolución de los inventarios durante la pandemia. Es evidente que los almacenes se estuvieron vaciando y agotando durante meses. Volver a los niveles de inventarios previos ha generado tensiones en el transporte internacional y en la capacidad de respuesta de los fabricantes que ahora se ven inundados de pedidos tras meses de actividad interrumpida o reducida.
Ilustración 5 Fuente INE: Encuesta Coyuntural sobre stocks y existencias. Octubre 2021.
La tasa anual de la inflación subyacente (excluidos alimentación y energía) aumentó en noviembre tres décimas, hasta el 1,7%. Pero es un nivel bastante aceptable, incluso bajo, que, por otra parte, sucede a varios trimestres de valores cercanos a 0%. Habría que tener un punto de neurosis o ser alemán para encontrar ese nivel alarmante. Es evidente que las tensiones que muestran los precios son coyunturales y gradualmente volveremos a una normalidad que, lamentamos recordar, ha sido de deflación durante más de una década. Esto ha sido así por la atonía de una demanda deprimida por las políticas de austeridad y la debilitada capacidad negociadora de la clase trabajadora que ni siquiera puede plantearse recuperar el poder adquisitivo perdido en estos últimos meses. En estas condiciones sería una osadía pensar que pudiera desencadenarse una espiral de precios-salarios que perpetuara mucho tiempo estas tensiones de precios.
Lejos de ser un fenómeno monetario, la inflación es sobre todo un fenómeno distributivo. Probablemente los trabajadores se coman estas subidas de costes. La ministra Calviño ya advirtió hace unos días que “hay que evitar alzas salariales que conviertan la inflación en estructural”. Delata las preocupaciones de un mainstream incapaz de sentir la más mínima empatía hacia una clase trabajadora que lleva perdiendo participación en la renta nacional desde hace décadas. En otros países con mercados laborales más cercanos al pleno empleo, como EEUU o Reino Unido, se han observado incrementos salariales que sí podrían ayudar a perpetuar estos incrementos de precios. Pero lo más probable es que los salarios no recuperen el poder adquisitivo perdido.
Histeria de inflación
Este episodio de precios tensionados, seguramente esporádico en una tendencia secular a la deflación, ha servido para desencadenar una histérica campaña advirtiendo sobre la inminente llegada del lobo de la inflación. Además de las cautelas de la ministra Calviño sobre lo inconveniente que resultaría que los trabajadores fueran compensados hemos oído al Gobernador del Banco de España advertir de que “se podría producir un traslado de los costes al conjunto de bienes y servicios de consumo” y de que “existe un riesgo de inflación salarial que dañe la creación de empleo, y la actividad económica en última instancia”. Para Hernández de Cos la curva de demanda en el de trabajo es como la de las frutas y verduras en un mercado de abastos: para vaciarlo basta bajar suficientemente los precios. La Confederación Española de Organizaciones Empresariales, una entidad cuyo conservadurismo roza niveles histriónicos, “advierte de la delicada situación en la que se encuentra el tejido empresarial derivada del aumento de los costes de producción”. La delicada situación de trabajadores que no llegan a fin de mes, de las personas desahuciadas de sus viviendas y de los millones de parados parece que no merece tanta atención de este agente social.
Similares reacciones de hipocondría inflacionaria hemos observado fuera de España. El nuevo ministro alemán de Economía, Lindner, ha alzado la voz de alarma sobre los riesgos de la inflación. El CEO de Black Rock, uno de los mayores fondos de inversión con posiciones relevantes en casi todas las empresas del IBEX 35, advertía de que la inflación no sería transitoria y, fiel al magufismo de la teoría cuantitativa del dinero, la atribuía a “la cantidad de dinero en el sistema, la cantidad de estímulos monetarios y la cantidad de apoyo fiscal” que “nunca han estado a estos niveles tan altos”. Estos personajes merecen tanto crédito como la postura de Miguel Bosé sobre las vacunas pero son mucho más dañinos porque reciben la atención de la prensa y de los bancos centrales.
El economista australiano Bill Mitchell advertía hace unas semanas, en un magnífico post que analiza las causas de las recientes subidas de precios, que las protestas del mundo financiero delataban sus apuestas especulativas. Su objetivo es que los bancos centrales suban los tipos de interés. ¿Por qué?
“Porque han apostado que subirán. Han asumido que los banqueros centrales se plegarán, como lo han hecho durante las últimas décadas dentro del paradigma neokeynesiano, y con su mentalidad de ‘gestión de expectativas’ subirán las tasas”.
Reacción de los bancos centrales
Bill Mitchell confiaba en que los bancos centrales, tras las lecciones aprendidas de sus políticas de flexibilización cuantitativa, esta vez no harían demasiado caso a los Pedros y el Lobo de la inflación. Sin embargo la semana pasada el Banco de Inglaterra ha tomado la homeopática decisión de subir los tipos de interés del 0,10% al 0,25%. Hace unos meses el banco central americano anunció que dejaba de considerar como objetivo prioritario la NAIRU (la tasa natural de desempleo, una variable ficticia imposible de observar inventada por Milton Friedman, para justificar la creación intencionada de desempleo en la santa cruzada contra la inflación). Era un avance positivo que debemos celebrar ya que implica que la Fed priorizará la reducción del desempleo y no sobreactuaría ante tensiones en los precios. Pero la Reserva Federal ha anunciado que va a retirar el soporte pandémico reduciendo sus operaciones de flexibilización cuantitativa. Por ahora, el Federal Funds Rate (el tipo interbancario) sigue en el 0,25% pero la Fed se muestra dispuesta a alistarse en una próxima lucha contra la inflación.
Más preocupante es el reciente anuncio del Banco Central Europeo (BCE) de que concluirá el programa de compras de la emergencia pandémica (PEPP) limitándose a partir de marzo del año que viene a mantener sus posiciones, es decir, a reinvertir el principal al vencimiento. El programa APP, mucho menos flexible ya que las compras deben hacerse a prorrata de la clave de capital entre los estados miembros, también irá menguando. Para “reforzar el impacto acomodaticio de sus tipos de intervención” subirán las compras provisionalmente hasta un ritmo de 40 MM €/mes en el segundo trimestre de 2022, lo bajarán a 30 MM € en el tercer trimestre y finalmente a 20 MM € desde octubre de 2022.
Ilustración 6. Compras de deuda pública del BCE (Fuente: BCE)
Si los bancos centrales conocieran el postulado mosleriano de que subir tipos de interés es inflacionista, al revés de lo que piensa el mainstream, no de plantearían estas políticas. Pero también es cierto que esto supondría reconocer que su capacidad de influir en los niveles de precios es nula y que sería perfectamente posible vivir sin estas enojosas instituciones. El mainstream sigue pensando que abordar directamente las causas de las subidas de precios (problemas logísticos, diseño institucional del mercado eléctrico, problemas en el suministro de energía) no sería productivo. Para los responsables políticos la solución está en transferir más rentas a individuos adinerados e instituciones financieras nacionales y extranjeras. ¡Seguro que eso resuelve el problema!
El BCE justifica sus operaciones de compra de deuda pública con el convencionalismo de que son útiles para transmitir su política monetaria al mercado. Pero, aunque digan que solo se trata de mandar señales, en realidad la utilidad de las operaciones de flexibilización cuantitativa es impedir que los estados más endeudados caigan en la insolvencia. Estas compras han funcionado como el mecanismo de financiación por la puerta de atrás de la deuda de los estados miembros de la zona euro durante la pandemia.
Por cierto, no está de más recordar que son los bancos centrales de cada estado los que realmente ejecutan esta política monetaria no convencional en una nueva demostración de que la unión económica y monetaria europea es una ficción. De hecho el Banco de España tenía a septiembre de 2021 una cartera de 368 MM€ de deuda pública española, el 32% del total de la deuda pública española viva, como se muestra en el siguiente gráfico. Gracias a esas compras la demanda de la deuda pública está asegurada hasta el punto de que, en las subastas que periódicamente realiza el Tesoro, supera en 2 veces la oferta.
Ilustración 7. Distribución por tenedores de la deuda pública en septiembre de 2021 (Fuente: elaboración propia a partir de datos publicados por el Tesoro Público)
Las alternativas que ahora se ofrecen a estos estados son una austeridad demoledora o la disolución de la zona euro. Pero no se equivoquen, el problema no es la deuda pública, es el euro.
Si desaparecen las compras del BCE la prima de riesgo volverá a casa como el turrón por Navidad. Su decisión es un aviso a navegantes: más vale que las administraciones públicas vayan reduciendo sus posiciones deficitarias. Las políticas de estímulo fiscal se acaban y volvemos a las de austeridad, deflación y altos niveles de desempleo. El paseo por el patio de la cárcel ha concluido, vayan regresando a sus celdas. Creo que las autoridades del BCE no han sopesado correctamente las consecuencias de su decisión que supone poner a los pies de los mercados a países con elevados niveles de deuda pública como Italia, Grecia o España. Las alternativas que ahora se ofrecen a estos estados son una austeridad demoledora o la disolución de la zona euro. Pero no se equivoquen, el problema no es la deuda pública, es el euro.
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