Observatorio de balances sectoriales. Retirada prematura de estímulos fiscales durante el 2º trimestre de 2020.

 

Como venimos haciendo desde hace algunos trimestres, analizamos de nuevo la evolución de los balances sectoriales aprovechando la reciente publicación de la contabilidad nacional por sectores institucionales correspondiente al tercer trimestre.

El análisis del segundo trimestre se caracterizó por el crecimiento sin precedentes del déficit público medido como necesidad de financiación. En el tercer trimestre, en cambio, nos ha llamado poderosamente la atención cómo el Estado inmediatamente ha tratado de corregir el déficit del período anterior. De hecho la necesidad de financiación, según publica el INE, fue de apenas 2.897 millones € frente a los 61.589 millones del anterior trimestre. En el gráfico el sadlo del Estado es casi imperceptible. Se consiguió la situación inaudita de que los tres sectores institucionales alcanzasen saldos cercanos a 0.

Serie temporal de los balances sectoriales

 

Puede haber factores estacionales que expliquen este comportamiento y, efectivamente, la serie histórica muestra que el tercer trimestre suele incluso mostrar un saldo positivo en los últimos años de relativa bonanza.

Capacidad o necesidad de financiación de las administraciones públicas por trimestre.

Sin embargo, nos resulta muy preocupante porque delata una falta de comprensión del Gobierno acerca de la gravedad de la crisis que nos acecha. La política de Calviño, Montero y Pedro Sánchez solo puede calificarse de temeraria e irresponsable. Han confiado en que la reapertura de la actividad económica y la “salvación” de la temporada turística sería suficiente para obrar el milagro de la recuperación en “V” y, por tanto, pensaron que ya no sería necesario incurrir en más gastos extraordinarios. Esta actitud explica por qué, tras la desastrosa experiencia del segundo trimestre, no se optara por un plan de inversión pública en nuestro deteriorado sistema sanistario, en el desarrollo de una vacuna, en la contratación del personal sanitario que urgentemente necesitamos (ya no hablemos de darle una compensación económica por haber hecho una esfuerzo heroico durante el segundo trimestre; por toda recompensa el personal sanitario debe conformarse con aplausos desde los balcone a las 20:00), en la dotación de camas UCI o en articular un sistema de vigilancia de la COVID-19 adecudamente dotado de rastreadores. Por supuesto nada de ayudas a los sectores arruinados por los tres meses de confinamiento.

La actitud del gobierno español ha sido suicida. Han tirado por la borda un tiempo precioso para cortar de raíz la pandemia o, al menos, poner los medios para evitar que una segunda oleada fuera tan nociva o que se pudiera extender a una tercera ola. Nos da la impresión de que el Gobierno de España ha decidido no reaccionar ante una situación catastrófica confiándolo todo a los fondos Next Generation EU que se propusieron en el Consejo Europeo de julio. Se ve que en ese momento Calviño y Montero decidieron que su trabajo había terminado y que tenían que ceñirse a evitar que aumentase el déficit del Estado aplicando la austeridad preventiva que exige el disfuncional diseño de la unión monetaria europea.

Es innegable que la reapertura de la actividad ordinaria durante el verano ayudó a que la producción recuperase algo de tono muscular. Pero tras meses de postración la recuperación solo podía ser parcial. Así lo delata la evolución de la renta nacional. La recuperación observada en el tercer trimestre solo puede describirse como el rebote del gato muerto.

Serie histórica: renta nacional (fuente INE)

Durante el tercer trimestre los hogares revirtieron en parte el ahorro acumulado durante el segundo trimestre. Aun así lo reciente del trauma experimentado por la población, la falta de claras perspectivas económicas, la sensación de incertidumbre e inseguridad que prevalecen han dado como resultado que la tasa de ahorro haya sido espectacularmente elevada, la segunda más alta en la serie histórica desde 2009.

Ahorro de los hogares (INE)

Evidentemente esto ha tenido su impacto en la capacidad de financiación de las empresas que han tenido uno de los registros más pobres de los últimos años. Pero éste es un dato agregado. Nos tememos que la calidad de los balances de muchas empresas se habrán deteriorado caminando sin remedio hacia el concurso de acreedores. Lo que nos revela el análisis de balances sectoriales es que no sería posible que las empresas no financieras mejorasen sus balances si otros sectores no están dispuestos a aportar los activos financieros que lo hicieran posible. En este tercer trimestre todos lo sectores actuaron con cautela; nadie quiso correr grandes riesgos. El magro endeudamiento de unos se correspondió con el escueto ahorro de los otros sectores.

Capacidad o necesidad de financiación para las sociedades no financieras

La gravedad de la crisis económica que aflige a toda la zona euro se refleja también en la atonía de la demanda exterior. Si hubo un pequeño superávit de la economía española la explicación más plausible está en las condiciones deprimidas de la demanda nacional que compensaron la pérdida de exportaciones e ingresos turísticos.

 En posts anteriores hemos explicado que los balances financieros de los sectores institucionales de la economía (hogares, empresas, gobierno, instituciones financieras y sector exterior) deben sumar exactamente cero. Se trata de una identidad contable que forzosamente se cumple siempre puesto que los activos financieros son los pasivos financieros de otros.

El análisis de balances sectoriales nos permite comprender que el déficit de las administraciones públicas, lejos de ser un síntoma de una gestión manirrota cumple una función macroeconómica crucial al permitir que el sector privado pueda reparar sus balances en situaciones de crisis.

Los datos del segundo trimestre reflejan las circunstancias creadas por la pandemia de la COVID-19 y el confinamiento decretado duranhte el estado de alarma. Se resumen en el siguiente gráfico que se ha construido a partir de los datos de capacidad o necesidad de financiación de los sectores institucionales que publica el Instituto Nacional de Estadística.

 

 Entre los meses de abril y junio el ahorro del sector privado fue de 63.733 millones €, una cifra que no tiene precedentes en la serie histórica. El INE nos informa que "la tasa de ahorro de los hogares es del 22,5% de su renta disponible, 12,3 puntos superior a la del trimestre anterior". Esto fue posible pese a que la renta nacional cayo de forma estrepitosa en este período.

 

 

Serie histórica de la renta nacional hasta el 2º trimestre de 2020.

En el caso de los hogares el INE nos explica que su renta primaria (salarios, excedente bruto de explotación y rentas de la propiedad com intereses y dividendos) cayó un 17,8%. Sin embargo, las transferencias netas desde el setor público amortiguaron esta caída hasta deajarala en un 8,8%. El aumento del ahorro se explica por tanto sobre todo por un descenso del consumo final de los hogares del 23,9% también sin precedentes.

No es sorprendente que este colapso del consumo fuera perjudicial para las empresas y así lo confirma que su excedente bruto de explotación cayese un 37,2% y su renta disponible un 17%. Lógicamente, en un entorno de elevada incertidumbre, su volumen de inversiones se redujo un 24,7% respecto al período anterior. La capacidad de financiación de las sociedades no financieras llevaba en mínimos desde hacia varios años. Obviamente la  situación creada por la pandemia no ha ayudado a mejorar su situación financiera. La capacidad de financiación de las instituciones financieras también alcanzó un mínimo histórico con 4.090 millones.

 

Que los sectores institucionales privados domésticos pudieran aun así mantener una capacidad de financiación no fue gracias a la contribución del sector exterior. El superávit exterior se redujo significativamente debido al colapso del comercio internacional y del turismo. En porcentaje del PIB, se quedó prácticamente en 0.

 

 

Si el sector privado consiguió un ahorro significativo en el segundo trimestre de 2020 entonces, por identidad contable, solo se puede concluir que fue gracias al déficit público. La necesidad de financiación de las administraciones públicas llegó a 61.589 millones de euros, de nuevo una cifra sin precentes.

Cuando desde el pensamiento económico convencional se trata de generar alarma acerca del crecimiento de la deuda pública resulta oportuno recordar que probablemente habría sido imposible otro escenario que éste como consecuencia de la pandemia.

Recordemos que, ante la caída de las rentas y del gasto, inevitablemente la recaudación de tributos como el IVA, el impuesto sobre la renta de las personas físicas o el impuesto sobre sociedaedes, por no hablar de impuestos especiales como los que gravan el consumo de alcohol o combustibles, se derrumbó. Esto no es algo negativo: es un potente mecanismo estabilizador de la economia. Al mismo tiempo muchas medidas como las que facilitan los expedientes de regulación temporal de empleo (ERTE) y otras de gasto público motivadas por la gestión de la panemida causaron un incremento del gasto público. Así pues el aumento sin precedentes del déficit público era una consecuencia inevitable de las circunstancias creadas por la pandemia. Incluso el Consejo de la UE ha reconocido las especiales circunstancias de este ejercicio aplicando la cláusula de escape que permitirá a los estados eludir los límites de déficit y deuda durante este ejercicio y el siguiente. Probablemente tendrán que seguir incumpliéndolos despues de 2021 cuando empiecen a reconocer los daños infligidos a las economías de los países europes por décadas de austeridad, rematados con los causados por la pandemia. No podemos descartar que la interrupción prolongada de la actividad para muchas empresas y autónomos desencadene una grave crisis financiera con una secuencia de quiebras y suspensiones de pagos.

Sin embargo, entre los partidarios del conservadurismo fiscal más cerril se ha lamentado esta situación como la manifestación de un mala gestión del estado. Así, Daniel Lacalle, uno de los mas ultramontanos liberales del panorama nacional se desgañitaba en su blog con afirmaciones asombrosas como éstas:

"España tendrá el mayor déficit de la Unión Europea en 2020, 2021, 2022, 2023 y 2024.

¿Cómo se ha creado semejante agujero fiscal? Fiando toda la recuperación a la política monetaria, aumentando gastos estructurales y subvenciones sin memoria económica ni presupuesto, y manteniendo una fiscalidad anticompetitiva que ha hundido ingresos y bases imponibles."

El comentario es característico de la puerilidad de los economistas más conservadores, incapaces de detenerse un momento a analizar las identidades que se recogen en la contabilidad nacional.

También el miembro de la reaccionaria escuela austríaca, Juan Ramón Rallo, muy aficinado a las diatribas contra todo lo público, ha publicado un artículo titulado "La borrachera de gasto público" como si el Estado hubiese actuado por impulsos propios de un dipsomaníaco.

Pero hagamos un ejercicio de economía ficción e maginemos que el Estado hubiese hecho lo imposible por evitar un aumento del déficit. Obviamente una subida de impuestos habría sido imposible en un plazo tan corto y habría contribuido a hundir aún más las rentas. Pero quizás algunos imaginen que  el Estado habría sido capaz de pergeñar un recorte drástico de costes de 61.589 millones de euros. ¿Cómo lo habría conseguido?

Quizás podría haberse negado a pagar los ERTEs dejando que las personas acabaran desempleadas pero, ese caso habría tenido que pagar prestaciones de desempleo empeorando la situación para empresas y asalariados. Da pavor pensar en cuántas personas se habrían quedado desempleadas y quizás incluso condenadas a la pobreza.

O podría haberse negado a incurrir en mayores costes sanitarios dejando desatendidos a los enfermos de COVID-19 y morir a los mayores y rehusando hacer pruebas PCR para conocer la situación epidemiológica.

Tal vez hubiese podido anunciar que no pagaría los pagas extras de los funcionarios en julio contribuyendo a un hundimiento mayor del consumo al retirarle una parte de sus ingresos  a un porcentaje relevante de los hogares.

Tales "proezas" habrían supuesto un suicidio para la economía española. Sorprende la temeraria e infantil actitud de quienes se dedican a generar alarma ante lo que no puede considerarse más que un comportamiento responsable del Estado.

Fue por tanto el déficit de las administraciones públicas el que posibilitó que la situación creada por la pandemia no fuese aun peor para el sector privado.

Debemos felicitarnos que el Estado español haya podido incurrir en déficit para contener en cierta medida el colapso de nuestra economía. Si acaso debemos lamentar que, debido a que carecemos de soberanía monetaria y por la terca inflexibilidad de los ministros Montero, Calviño y Escrivá, el Estado Español no haya abordado un proyecto de reconstrucción contundente más ambicioso y decidido para revertir los daños que ha causado la pandemia de forma más rápida. La incertidumbre creada entre hogares y empresas están retrayendo el consumo y la inversión y, por tanto, es improbable que el sector privado pueda liderar la recuperación económica. Necesitamos un plan de estímulo fiscal e inversión público como el que habría diseñado un estado que actuara como si estuviera gestionando una economía de guerra. Hará falta un déficit aún mayor con proyectos de gasto e inversión públicos sin esperar a que lleguen unos fondos cargados de hipotecas y ataduras de Bruselas a partir de 2021. Estos llegan demasiado tarde, la crisis es hoy.

 

 

 

 

 

 

 

 

Observatorio de balances sectoriales del tercer trimestre de 2019

Éste es el tercer trimestre cuyos datos analizamos en nuestro observatorio de balances sectoriales. Para ello utilizamos datos que publican con periodicidad trimestral el Instituto Nacional de Estadística (INE) y el Banco de España (BdeE). Recordemos que la importancia de estos saldos reside en que el ahorro de unos sectores tiene que ser idéntico al endeudamiento de otros. Por tanto ningún sector puede ser completamente ajeno a lo que hagan los demás y sus objetivos y comportamientos pueden quedar condicionados por decisiones que se adoptan en otros sectores.

Los datos de la capacidad (+) o necesidad de financiación (-) del tercer trimestre de 2019 y acumulados para el año que publican el INE y el BdeE se detallan en la siguiente tabla. Por identidad contable los saldos deben sumar exactamente 0.

Tabla 1. Capacidad (+) o necesidad (-) de financiación de los sectores institucionales

Sector institucional	INE 2019 T3	INE Acumulado 2019 T3	BdE 2019 T3	BdeE Acumulado 2019 T3
Hogares	-13,846	1,337	-7,670	24,390
Empresas	4,226	11,893	-1,536	-10,646
Instituciones financieras	8,891	22,648	8,891	22,648
Sector privado	-729	35,878	-315	36,392
Administraciones públicas	8,790	-17,921	8,376	-18,435
Sector exterior	-8,061	-17,957	-8,061	-17,957

Cifras en millones de euros

 

Como en ocasiones anteriores, observamos discrepancias entre los datos que publican el BdeE y el INE. La discrepancia es poco relevante para los sectores exterior, administraciones públicas y el de instituciones financieras donde suponemos que el control de los datos es más sencillo de ejercer. Pero parece que el INE y el BdeE no se ponen de acuerdo a la hora de identificar a hogares o empresas como contrapartidas de las operaciones que realizan los demás sectores.

El INE considera que los hogares tuvieron durante el tercer trimestre una necesidad de financiación de 13.846 millones de euros y que las empresas en cambio tuvieron una capacidad de financiación de 4.226 millones de euros. En cambio el Banco de España considera que ambos sectores se endeudaron en términos netos frente a los demás sectores. Si sumamos a éstos el de las instituciones financieras entonces el sector privado habría tenido un saldo levemente negativo. Este endeudamiento ha sido fundamentalmente responsabilidad del sector público que consiguió un superávit en el tercer trimestre.

Datos acumulados

Si examinamos los datos acumulados al tercer trimestre de 2019, la discrepancia estadística sigue dificultando el análisis dentro del sector privado. Si atendemos al INE los hogares habrían ahorrado apenas 1.337 millones de euros mientas que las empresas habrían acumulado una capacidad de financiación de 11.893 millones de euros. El Banco de España en cambio piensa que las empresas se habrían endeudado en 10.646 millones de euros y los hogares habrían conseguido un ahorro superior a 24 mil millones de euros. Invitamos a ambas entidades a buscar una forma de reconciliar las estadísticas que publican.

El sector privado, en agregado acumuló en 2019 un ahorro de 36 mil millones de euros. Al menos aquí INE y BdeE coinciden en el cálculo. Este ahorro se reparte a medias entre el déficit de las administraciones públicas y un superávit por cuenta corriente con el resto del mundo.

El siguiente gráfico resume la evolución de los balances sectoriales en porcentaje del PIB en los últimos 11 años. El acumulado de 2019 parece un calco del año anterior. El gobierno y el sector exterior han contribuido a mejorar los deteriorados balances del sector privado doméstico como lleva ocurriendo desde 2012. Esta evolución de los balances sectoriales ha permitido un crecimiento que no compromete los balances de los hogares (no sabemos con exactitud si las empresas no financieras se están endeudando debido a la discrepancia entre INE y BdeE). Sin embargo un menor rigor fiscal de las administraciones públicas habría permitido una más rápida mejora de estos balances y probablemente un crecimiento económico y caída del desempleo más vigorosos.

Riesgo de estrangulamiento de posiciones cortas

Es pronto para hacer afirmaciones taxativas pero es probable que el cuarto trimestre nos deje una foto similar. Sin embargo el enfriamiento mundial del comercio exterior  y el empeño del nuevo gobierno por cumplir con los mal llamados objetivos de déficit sugieren que en el primer trimestre de 2020 el sector privado podría empezar a experimentar dificultades. Hay que recordar que ya hay gobierno y que presentará sus presupuestos próximamente. Hasta ahora se habían prorrogado los últimos del Gobierno de Rajoy. Los ministros Calviño y Escrivá tienen una fe inquebrantable en las reglas de decoro fiscal lo cual no es un buen augurio.

En el sector privado hay agentes que están endeudados y que por tanto mantienen posiciones cortas en la divisa. En cambio los ahorradores mantienen posiciones largas. Un deudor apuesta a que será capaz de conseguir la divisa que necesita para cubrir sus posiciones cortas cuando se produzcan los vencimientos de sus obligaciones. Puede obtenerla de aquellos que mantienen posiciones largas y están dispuestos a reducirlas o del dinero creado por el Estado mediante el déficit público.

La reducción del déficit público, puede dificultar que llegue suficiente divisa del Estado a quienes tienen posiciones cortas. Si los ahorradores no están dispuestos a deshacer sus posiciones largas, concediendo préstamos o gastando, los deudores pueden encontrarse en una situación de estrangulamiento de posiciones cortas (del inglés “short squeeze”). Los ejercicios de virtuosismo fiscal retiran ingresos y reducen las posiciones largas de divisas lo cual puede inducir un retraimiento del consumo. Esto podría tener consecuencias sobre la demanda interna, actualmente principal motor de la economía española. También puede conducir a insolvencias y quiebras entre aquellos que mantienen posiciones cortas y desencadenar crisis financieras de carácter sistémico al contagiarse los problemas de balances de unas entidades a los de otras. Los malos datos del empleo registrados en enero de 2020 sugieren que este fenómeno puede estar ya ocurriendo.