El país que renunció a tener su moneda

A vueltas con el artículo 135 de la Constitución.

Estas dos últimas semanas uno de los redactores de la enmienda al artículo 135 de la Constitución Española, Pedro Sánchez Pérez Castejón, ha anunciado que su grupo parlamentario se adhiere a la propuesta de que se modifique de nuevo en el sentido de blindar determinados derechos sociales. No entraré en el procedimiento de urgencia utilizado por el último gobierno de Zapatero para aprobarla aunque sin duda hubiera sido beneficioso para todos haberla discutido, porque la reforma no fue en absoluto trivial. Las versiones antigua y nueva de la reforma se pueden encontrar aquí.

Desde mi punto de vista el apartado más relevante de este artículo es el compromiso de mantener un déficit público estructural por debajo de los márgenes establecidos por la Unión Europea. Este se concretó en la Ley 2/2012 de Estabilidad presupuestaria, estableciendo un déficit estructural máximo del 0,4% del PIB. El artículo contempla que ese objetivo no se cumpla en situaciones de crisis económica o catástrofe. Economistas Frente a la Crisis (EFC)  ha publicado un magnífico blog en el que definen esa extraña criatura que se llama déficit estructural y cuestionan la conveniencia de introducir en el ordenamiento constitucional un objetivo de política económica basado en un parámetro que solo se puede estimar.

Estoy de acuerdo con EFC pero además pienso que la reforma es un brindis al Sol porque nunca se habría podido cumplir. No solo en la situación actual de depresión profunda, en la que estamos tan alejados de la senda de crecimiento potencial del PIB. Aunque quisiéramos, seguramente tardaríamos más de una década en cumplirlo. También porque, aún si estuviésemos en la senda de crecimiento potencial del PIB, probablemente no fuera deseable porfiar en cumplir el objetivo de déficit estructural.

Parto de la tesis de los economistas partidarios de la Teoría Monetaria Moderna (TMM) para quienes lo óptimo es que el estado nunca tenga un superávit y, si intenta conseguirlo, llevaría la economía a la deflación. Cito literalmente a uno de ellos, Randall Wray:

"... our analysis show that a balanced budget is the theoretical minimum possibility that is sustainable; the practical lower limit is a continuous deficit and any surplus will be short-lived because it will unleash strong deflationary forces. Further, there is no 'optimal' or even 'maximum' internal deficit or debt-to-GDP ratio consistent with fiscal prudence. The balanced budget ammendment would impose unnecessary and impossible fiscal restraint on the US." (Randall Wray. Understanding Modern Money).

Para entender por qué el estado no debería tener nunca un superávit hay que comprender antes el proceso de creación y destrucción del dinero. Creo que todos tenemos claro que el dinero es una creación del estado; no se extrae de una mina ni crece en los árboles; tampoco se genera en virtud de un misterioso algoritmo como el bitcoin. El estado pone el dinero en circulación cuando paga servicios y productos que adquiere con él: sueldos de funcionarios, contratos de obras públicas, compras de material bélico, etc... En el momento de ordenar un pago puede ser que salgan monedas y billetes de la caja del estado o que se entregue un cheque, en cuyo caso el dinero normalmente se depositará en un banco. El banco experimentará un aumento de sus reservas en balance. Este aumento será breve si el titular de la cuenta decide hacer un reintegro de forma inmediata pero puede también depositarlo en forma de ahorro. El banco podrá utilizar ese excedente de reservas prestándolo a otros agentes económicos, momento en el cual se crea nuevo dinero bancario. Este y no otro es el proceso de creación del dinero: a partir de una decisión de gasto del estado.

El "Twintopt"

Explican los economistas de la TMM que el valor del dinero se deriva de su utilidad para pagar los impuestos que exige el estado. Es lógico que así sea porque, si el estado no aceptara su propio dinero y tampoco nos impusiera el pago de impuestos, ¿para qué querríamos esos papelitos de colores? El dinero es lo que define Randall Wray como "Twintopt", neologismo derivado del acrónimo para "That which is needed to pay taxes", es decir, "lo que se necesita para pagar impuestos". El estado podía haber decidido utilizar sellos de correos, lápices de colores, conchas, tapas de tarrinas de yogur, cromos de equipos de fútbol, canicas, cajas de cerillas o pieles de conejo para el mismo propósito. Lo importante para que algo pueda funcionar como dinero es que el estado lo acepte como medio de pago de los impuestos y además sea difícil de conseguir. Solo se consigue vendiéndole productos o trabajando para el estado.

Cuando el dinero entra en circulación el estado se ve obligado a drenar una parte de sus emisiones mediante la recaudación de impuestos. Metámonos esto en la cabeza: el estado no cobra impuestos para financiar el gasto público; no lo necesita, el gasto público lo financia creando dinero. Los impuestos son el mecanismo que utiliza el estado para drenar liquidez. Si no lo hiciera, inundaría el país con dinero que rápidamente perdería su valor y desencadenaría un proceso inflacionista. Pero no debe excederse imponiendo una tributación excesiva que eliminara todo el dinero creado.

Podemos utilizar como analogía el caso de un fabricante de bebidas refrescantes que gestiona un programa de recogida y reutilización de cascos usados. Sabe que nunca recuperará todas aquellas botellas que puso anteriormente en circulación porque algunas se habrán roto, otras se quedarán en los inventarios de los consumidores y otras las guardarán los clientes porque, por pereza o por negligencia, preferirán no devolverlas. El fabricante de bebidas refrescantes siempre recuperará menos botellas de las que necesita poner en circulación y por tanto tendrá que encargar la fabricación de nuevas si quiere mantener su nivel de ventas.

De forma similar los particulares causarán la destrucción de billetes o querrán retener algún dinero en forma de ahorros o reservas ya por motivos de prudencia, ya con intención de aguardar a alguna oportunidad de inversión. Por tanto el estado deberá limitarse a recuperar aquellos excedentes de liquidez que los particulares no deseen conservar.

Otro mecanismo de drenaje es la deuda pública. Sin embargo las emisiones y las operaciones de mercado abierto que realizan los bancos centrales sirven para gestionar la política monetaria. Tanto el dinero como la  la deuda pública son deuda del estado siendo la diferencia fundamental que ésta paga intereses y aquélla no. Tampoco sirve la deuda pública para financiar el gasto público, como erróneamente se cree, sino que es un mecanismo de política monetaria del que se sirven los bancos centrales para fijar los tipos de interés en el nivel deseado en cada momento por el estado.

Volvamos ahora a la cita de Randall Wray. El punto clave es que los particulares desean mantener unos determinados niveles de reservas de dinero, que no paga intereses, y de inversión en deuda pública, que sí los paga. Esos niveles corresponden a la diferencia entre lo que el estado debe poner en circulación y recaudar mediante impuestos. Si el estado incurriera en un superávit estaría recaudando impuestos por un importe superior al de su gasto público.  Dicho de otro modo, el estado drenaría más dinero del que inyecta en la economía. Eso provocaría una reducción de los ahorros y reservas de los particulares los cuales se verían obligados a reducir su consumo para volver a los niveles que desean mantener. A su vez, ese proceso llevaría a la economía a una situación de deflación y desempleo. El corolario es que lo óptimo es que el estado nunca incurra en un superávit. Lo deseable es que siempre tenga un déficit para que el sector privado alcance los niveles de reservas de dinero, letras del tesoro y bonos del estado que desea mantener en sus carteras.

Otra conclusión interesante es que el estado no puede suspender pagos porque siempre puede pagar sus gasto con dinero, el que él mismo crea.

Lo raro es el superávit del estado

De hecho, el estado español históricamente ha mantenido una posición deficitaria. Con la excepción del primer mandato de Zapatero, bajo todos los demás presidentes del gobierno el estado han soportado un déficit. El superávit de Zapatero fue de escasa duración y al iniciarse nuestra crisis no solo desapareció sino que entramos en una situación de déficit "galopante".

Los economistas de la teoría monetaria moderna explican que un superávit no es deseable pero ¿debería preocuparnos que se dispare de esta manera el déficit? ¿Hay alguna lógica al mandato del artículo 135? Quizás sí haya lugar para algunas normas prudenciales.

El caso de la economía abierta

Examinemos el caso de una economía abierta al comercio exterior con libre movimiento de capitales. En este caso el sector privado podría obtener financiación del extranjero y los bancos reservas mayores de las que conseguirían de su propio estado y por tanto podrían crear dinero bancario sin recurrir a la moneda nacional.  En una economía cerrada lo normal será que el sector privado  tenga una posición ahorradora neta ya que el estado estará en situación de déficit. En cambio, en una economía abierta podría darse el caso de que el sector privado se endeudara de forma creciente con el exterior. Es incluso posible que tanto el sector público como el privado estén en  una situación financiera neta deudora. El sistema podría volverse inestable resultando en un crecimiento sin límites de la deuda del sector privado.

Wynne Godley y Francis Cripps nos explican en su tratado, Macroeconomics, que una economía abierta es intrínsecamente inestable. Una economía cerrada permite al estado regular la oferta monetaria sin mayores dificultades. En cambio en una economía abierta ese puede no ser el caso. Godley y Cripps enseñan que la condición que debe cumplirse para que el sistema sea estable es que el posicionamiento fiscal (definido como gasto público dividido por la presión fiscal) y el rendimiento exportador (exportaciones divididas por la propensión marginal a importar) sean iguales. El estado puede recurrir a las devaluaciones de su moneda o dejar que ésta se deprecie para mejorar el rendimiento exportador o podría cambiar su posicionamiento fiscal, incurriendo en un superávit que compense el creciente endeudamiento privado. También puede introducir controles de capitales para frenar la creación de dinero bancario que siga financiando el crecimiento del consumo y las importaciones. Lo importante es comprender que en una economía abierta hay riesgos pero un estado prudente tiene herramientas para gestionarlos y estabilizar la economía.

Pero los comportamientos imprudentes no se pueden descartar. Pudiera ocurrir que el estado decidiera endeudarse en moneda extranjera porque pensara, erróneamente, que el mercado doméstico no tiene más capacidad para financiar sus actividades. Sabemos que esto no es cierto, pues al estado le basta con emitir nueva moneda (y cobrar los impuestos a continuación). Mientras haya recursos y empleo ociosos podrá hacerlo sin provocar inflación. Pero hay estados que son incapaces de implantar un sistema tributario eficaz y pueden autoengañarse pensando que pueden financiarse más fácilmente en el exterior. También puede suceder que un estado decida adquirir bienes y servicios que no se producen en su país. Eso podría justificar el recurso al endeudamiento en una moneda extranjera. Este sería el caso, por ejemplo, de las compras de material bélico sofisticado o material ferroviario con tecnología extranjera. Si no es prudente, el estado puede encontrarse con una deuda externa elevada y a "merced de los mercados" ya que no puede controlar las oscilaciones de las divisas y su crédito puede caer ante los inversores internacionales.

En caso de crisis el estado podría encontrarse con dificultades para hacerse con las divisas que necesita para hacer frente al servicio de la deuda. En tal situación podría verse obligado a imponer medidas de austeridad sobre su población para generar divisas mediante una balanza comercial positiva. Como dice Randall Wray (op. cit.) deberá "reconocerse que esto solo se debe a que el gobierno deseaba bienes y servicios que no se vendían en su moneda doméstica. En los demás casos el gobierno no está sujeto a la 'disciplina del mercado' y se habría autoinfligido la austeridad y las penalidades." Esta es la situación que vivió Amércia Latina en los años 80 y que originó la "década perdida". Eran estados con escasa capacidad para recaudar impuestos que neutralizaran las reservas excesivas de dinero y que se vieron tentados por la oferta de financiación externa. El resultado ya es conocido: hiperinflación y crisis de deuda.

Un artículo 135 cuyo objetivo fuera una gestión prudente en el escenario descrito anteriormente habría impuesto una limitación, no al déficit público, sino al endeudamiento en una moneda extranjera. Pero la situación española no solo es la de un país con una economía abierta sino también la de un miembro de una unión monetaria.

Unión monetaria sin unión fiscal

Los economistas de TMM predijeron a finales de los años 90 que este experimento de unión monetaria, la zona Euro, sin unión fiscal sería inestable. En esta unión monetaria existe un Banco Central Europeo, cuyo papel se limita a intervenir en el mercado monetario aportando o drenando reservas a los bancos, pero que no puede hacer operaciones de mercado abierto con deuda soberana. No existe un gobierno federal.

En este diseño institucional lo cierto es que no existe ningún vínculo ente los procesos de creación y destrucción de dinero a nivel nacional, pero tampoco a nivel europeo. Por este motivo la Eurozona es un sistema caótico. La condición que imponían Godley y Cripps para que el sistema macroeconómico fuera estable (la igualdad entre posicionamiento fiscal y rendimiento exportador) ya no se puede asegurar. El estado carece de las herramientas que aseguran ese equilibrio pues no puede devaluar la moneda o imponer restricciones al libre movimiento de capitales.

Los estados miembros, si se endeudan, lo hacen en una moneda que, a todos los efectos, es una divisa extranjera. Los gobiernos se han visto reducidos a la condición de gobiernos regionales pues han perdido su soberanía monetaria. Parecería lógico que tuviesen una capacidad de endeudamiento limitada.  Por ese motivo el tratado de Maastricht impone límites máximos al endeudamiento y al déficit público. También el riesgo de endeudamiento del estado en euros parece justificar una regla de oro como la impuesta en el artículo 135.

Pero la obsesión de los "padres fundadores del Euro" y de los autores del nuevo artículo 135 con la deuda pública no fue acertada pues no reconocieron que el verdadero talón de Aquiles de este sistema estaba en los bancos. Estos podían acceder sin limitación alguna a financiación obtenida en otros países y, por tanto, se convirtieron en creadores de dinero, actuando con independencia de sus estados nacionales y sin necesidad de recurrir a ellos para obtener reservas. Ahora podían financiarse en el mercado interbancario europeo.

En cualquier país de la zona Euro existía el potencial para darse una situación incontrolada en la que un sector institucional aumentase su endeudamiento de forma indefinida. También podía ocurrir, como en Alemania, que se diera un exceso de ahorro y una profunda debilidad del consumo doméstico que el estado renunciaba a corregir porque había otros estados que lo hacían por él (y menos mal, porque si no, hubiese llevado a la mayor economía europea a la deflación hace 10 años). Pero también ocurrió que los bancos españoles captaron las reservas excedentarias de los alemanes y los destinaron a proyectos inmobiliarios, desencadenando una burbuja de proporciones épicas. Tras el estallido de la burbuja, el sector privado se vio obligado a desapalancar su deuda llevando a la economía a un proceso deflacionista.

Un estado con soberanía monetaria podría haber respondido al estallido de la burbuja creando dinero nuevo mediante un ambicioso programa de gasto público que cubriera la brecha en la demanda, evitando así que se disparara el desempleo. De forma automática la deuda se habría transferido en parte al sector público, si no al exterior mediante un forzado ajuste de la balanza de pagos facilitado por una devaluación (no exenta de riesgos pues las deudas externas se encarecerían).

Pero dentro de la Eurozona el estado no debía acudir para llenar la brecha en la demanda nacional y asumir esa deuda del sector privado puesto que solo podía endeudarse en euros sin contar con el respaldo del BCE. Endeudarse voluntariamente era quedarse a merced de "los mercados".

Pero ésa era la teoría. De todas formas, "velis, nolis", los estados se iban a endeudar masivamente. A pesar de todas las cautelas del Tratado de Maastricht, con o sin artículo 135, el proceso transferencia de deuda desde el sector público al privado ocurrió de forma automática (por efecto de los estabilizadores automáticos y la caída de la recaudación) o intencionada (como en el caso del rescate a los bancos y cajas de ahorro). Este endeudamiento excesivo en euros de los gobiernos, sin el respaldo del BCE como prestamista de última instancia, ha llevado al rescate y a la austeridad a varios países de la periferia. Como previó Godley nada hubiese podido impedir ese proceso de aumento acelerado del endeudamiento público pues la alternativa habría sido una deflación aun mayor y, de todas formas, era irremediable.

Así pues reitero que, por mucho que el artículo 135 hubiese estado en vigor anteriormente, habría sido completamente ineficaz. Hemos visto cómo el superávit de la época de Zapatero no impidió la hecatombe económica posterior. Además de innecesario, ese superávit por fuerza fue contractivo e impidió alcanzar el pleno empleo. Supongo que la idea era que el estado español hubiese generado posiciones financieras netas positivas durante el período expansivo con la idea de que luego compensaran el déficit del estado que inevitablemente surgiría. El problema fue que las normas europeas impusieron un dogal a los estados que les impidió actuar de forma eficaz sin impedir el crecimiento desorbitado de la deuda pública denominada en euros, repito, una moneda de facto extranjera. Si hubiese habido un estado federal europeo, con una elevada capacidad de gasto, éste habría podido acudir al rescate de las economías periféricas. Esto  habría permitido que los estados miembro hubiesen evitado, esta vez sí, entrar en un endeudamiento insostenible de forma exitosa. El artículo 135 sin estado federal europeo es inútil.

Si el artículo 135 no sirvió para nada ¿qué se podía haber hecho? Quizás las famosas provisiones anticíclicas que imponía el Banco de España a los bancos españoles hubieran debido ser mas exigentes para limitar la creación de dinero bancario. Es evidente que no fueron útiles, o no tanto como se esperaba.

¿Cuál es la solución para salir de la crisis actual? Alemania no está dispuesta a ayudar al despalancamiento del sector privado español con un programa de gasto público en su país que reduzca su superávit comercial. Por tanto no contaría con Merkel.

Una solución óptima sería la creación de ese estado federal europeo que actuara como creador del dinero y al que acompañara el BCE. Para que funcionara ese estado federal europeo hemos visto que tendría que tener también capacidad de recaudar impuestos en toda Europa. Esto restauraría la coordinación entre política fiscal y monetaria.

¿Alguien cree que los estados miembros de la UE están dispuestos a dar ese paso trascendental? El autor de esta líneas piensa que es improbable. Por eso pienso que para sacar a España de la profunda crisis actual y la deflación lo más realista sería desmantelar de forma consensuada y pactada la moneda común; redenominar todas las deudas, tanto públicas como privadas, a las nuevas monedas nacionales; y aceptar que este proceso causará enormes pérdidas financieras al sistema bancario alemán y a sus ahorradores. No debimos crear una moneda común sin un estado común y el artículo 135 era un pobre sustituto.